鐵礦：供需邊際寬松，庫存偏低支撐底部。下半年供應端在邊際恢復，預期差仍然是淡水河谷，之前大部分市場參與者認為其難以完成3.1億噸的目標，但目前來看完成概率較高。需求方面，生鐵產量整體維持高位，但由于廢鋼和鐵水價差低位，如果終端需求走弱，容易沖擊鐵礦需求。整體來看鐵礦供需從前期的偏緊轉入邊際寬松，但庫存低位支撐底部，預計下半年波動區(qū)間85-110美金，主要驅動在于鋼材需求，呈被動跟隨鋼材價格的態(tài)勢。
正文
第二部分 鐵礦：供需邊際寬松，庫存偏低支撐仍存
一、鐵礦供應：環(huán)比明顯恢復，同比略有增加
1、主流礦山供應：必和必拓發(fā)運超預期，淡水河谷逐漸恢復
淡水河谷是今年鐵礦供應端最大的變量，其潰壩影響仍在，有4000萬噸產能尚待復產，且一季度由于暴雨及檢修較多，再疊加疫情因素推遲礦區(qū)復產進度，淡水河谷上半年總發(fā)運處于偏低水平，不及預期。
此外，截止到6月26日，巴西新冠疫情累計確診人數已達127萬。6月6日至17日，淡水河谷3600萬噸產能的Itabira綜合礦區(qū)臨時停產，本次關停礦區(qū)總時長不過兩周，總產量影響不到100萬噸。此次礦山關停影響不大，且已在淡水河谷年度目標的預期風險范圍內，但快速蔓延的疫情仍使得淡水河谷礦區(qū)面臨隨時被關停的風險。
根據其目標及上半年表現測算，淡水河谷2020年下半年發(fā)運預計同比增加約342萬噸。
淡水河谷如果要完成3.1億噸的目標，預計需要在二季度周均發(fā)貨514萬噸，同比增加21萬噸/周，三季度周均發(fā)貨615萬噸，四季度周均發(fā)貨639萬噸。根據鋼聯(lián)樣本數據，淡水河谷二季度以來周均發(fā)運為464萬噸，同比增加約46萬噸/周。淡水河谷當前發(fā)運尚在預期范圍內。若考慮降庫存，淡水河谷仍有可能完成其3.1-3.3億噸的年度目標。
盡管以淡水河谷為代表的巴西礦山上半年發(fā)運低迷，但由于海外國家或因自身經濟原因，或因疫情原因，對鐵礦需求明顯下滑，使得巴西發(fā)往中國的比例同比大幅提升，從而推高我國對巴西礦進口量。2019年12月-2020年5月，巴西出口同比下滑2562萬噸，但發(fā)往中國比例由53.6%上升至66.3%，最終發(fā)往中國同比增加407萬噸。
澳洲方面，盡管2月份因遭受熱帶氣旋影響從而下調了年度目標，但力拓表示其生產3月份復蘇強勁，二季度發(fā)運也明顯增加;為提升產能，必和必拓前期進行港口維修，并將財年目標維持在2.73-2.86億噸，其二季度發(fā)運也明顯增加，我們預計必和必拓2020年下半年將上調目標至2.9億噸;FMG在季報中聲明自身運營狀態(tài)良好，并將年度目標上調至1.6億噸，發(fā)運表現與往年基本持平。
整體來看，2020年二季度兩拓發(fā)運超預期，尤其是必和必拓是今年澳礦發(fā)運增量的主力。2020年下半年，預計必和必拓發(fā)運同比增加616萬噸，而力拓和FMG發(fā)運預計同比分別下滑451萬噸和60萬噸。
綜上，四大礦山下半年發(fā)運同比預計增加約447萬噸，發(fā)往中國預計同比增加約362萬噸，且增量主要來自于必和必拓和淡水河谷，四大礦山鐵礦供給將呈現穩(wěn)中有增的狀態(tài)。
2、國產礦：疫情后逐漸恢復
根據全國332家礦山企業(yè)數據，2020年1-5月份國產鐵精粉累計產量10506萬噸，累計同比下降128萬噸，同比下滑-1.2%，其中5月份生產2330萬噸，同比增加14萬噸，已基本恢復至去年水平。
由于目前鐵礦價格仍然處于高位，因此伴隨著各地生產活動的復蘇，鐵精粉產量恢復速度較快。分地區(qū)看大部分地區(qū)今年累計產量均已接近或超過歷史同期水平，但華中地區(qū)由于前期受疫情影響最嚴重，累計同比下滑仍最為明顯。
下半年，國產鐵精粉產量將繼續(xù)恢復，但近年國內原礦產能并未明顯增加，因此也難以擴產放量。整體來看，預計國產精粉2020年產量較2019年略增500萬噸左右。
3、非主流礦：進口量跟隨價格走高
非主流礦進口大部分時候與普氏價格成正比，淡水河谷潰壩的發(fā)生，使得鐵礦價格一路走高，非主流礦進口也一直在增加，最終在2019年三季度鐵礦價格最高點時放量。當前鐵礦價格同比仍處高位，1-4月份非主流礦進口同比增加約1000萬噸。非主流國家中進口以印度、烏克蘭和俄羅斯同比增加最多，1-4月份三國進口合計2202萬噸，同比增加1242萬噸。
隨著近期鐵礦價格持續(xù)在100美金以上高位震蕩，以及海外需求恢復速度仍需要觀察，預計后續(xù)非主流鐵礦進口也將保持高位。
4、鐵礦供應小結：供給邊際回升，價格驅動減弱
淡水河谷是今年鐵礦供應端最大的變量。受到潰壩+暴雨+疫情的多重影響，淡水河谷上半年發(fā)運偏低，且減量主要集中在一季度。大部分市場參與者認為難以完成3.1億噸的目標，根據目前發(fā)運水平，若考慮到降庫存，預計淡水河谷仍有可能完成其3.1億-3.3億噸的目標，可以從每周實際發(fā)貨量進行跟蹤。
盡管巴西礦山上半年發(fā)運不及預期，但由于海外國家對鐵礦需求明顯下滑，巴西發(fā)往中國的比例大幅提升，使得我國對巴西礦進口量不降反升。
整體來看，2020年二季度兩拓發(fā)運超預期，尤其是必和必拓是今年澳礦發(fā)運增量的主力。預計四大礦山下半年發(fā)運同比增加約447萬噸，發(fā)往中國預計同比增加約362萬噸，呈現穩(wěn)中有增的狀態(tài)。
伴隨著國內疫情的緩解，國產礦產量后續(xù)將逐漸回升，而非主流鐵礦進口也跟隨普氏價格走高。
整體來看，鐵礦供應端持續(xù)恢復，對鐵礦價格的支撐力度將有所減弱，下半年鐵礦價格的核心邏輯在于需求端。
二、鐵礦需求：總量維持高位，需求結構有隱憂
1、國內總量需求維持高位
根據前文在鋼材供應部分對生鐵產量的預估，由于新建高爐產能投放和限產減少，國內生鐵產量預計在下半年仍將維持高位，對國內總量需求存在較強的支撐。特別是2019年部分月份有限產干擾，由于基數偏低影響，下半年部分月份的需求增速可能再創(chuàng)新高。
在生鐵產量維持高位情況下，疏港量也就有了剛需的下限。不過，下半年疏港的增速預計將有所下降，向生鐵產量增速靠攏。主要有以下原因，一是上半年從2月17日至5月6日，高速公路免費，增加了進口礦的性價比，而這一因素在下半年消退;二是從5月以來，進口礦漲幅高于國產礦，樣本國產礦山的鐵精粉產量也持續(xù)攀升，對進口礦會形成部分替代。
2、需求結構或有不利變動
在總量需求維持高位的情況下，近期需要注意需求結構上潛在的風險。
受到疫情影響，3月開始海外生鐵產量出現加速下跌，導致海外鋼廠特別是歐洲鋼廠用量較大的球團、塊礦品種需求大幅下降，部分富余出來的供應也轉移到國內市場，導致國內港口塊礦和球團庫存持續(xù)攀升。這都對塊礦和球團溢價形成巨大壓力，截止6月23日數據，普氏塊礦溢價降至0.115，球團溢價降至13.6，Mysteel塊礦溢價也從年內高點0.3左右降至0.113，球團溢價從35左右降至14.5，均處于近年來低位水平。
溢價的快速下降使得球團和塊礦的性價比提升，據我們調研交流，已有鋼廠開始增加塊礦的配比。從鋼聯(lián)的64家樣本鋼廠入爐結構數據中也能看到這一變化，6月19日當周，燒結礦入爐配比環(huán)比下降1.15個百分點，而球團和塊礦入爐配比均有提升。
在目前品牌交割制度下，金布巴粉、麥克粉等潛在交割品種均是粗粉，即用于生產燒結礦，而塊礦和球團礦并不能交割，即不屬于盤面標的品種。當鋼廠開始增加這些品種的用量時，盤面標的品種的用量則會相應下降，從而導致需求結構出現惡化。
3、海外需求緩慢恢復
根據世界鋼協(xié)的數據，5月除中國外生鐵產量為2969萬噸，環(huán)比4月略有回升71萬噸，但同比仍大幅下降24.9%，已是連續(xù)2個月同比降幅在20%以上。隨著日韓、歐洲疫情的逐步控制，當地需求也將逐步恢復，從而帶動海外生鐵產量恢復。這將使得澳大利亞、巴西等出口國發(fā)往中國的比例降低，從而降低國內的供應量。
不過，由于海外疫情并未完全消除，海外經濟的恢復速度仍然有待觀察。同時，從絕對體量來看，2020年5月中國生鐵產量占比全球達到創(chuàng)記錄的72%，國內產量是海外產量2倍以上，這也決定了國內需求才是鐵礦需求的核心矛盾。
在3月海外疫情爆發(fā)時，市場也一度擔心海外需求下降會拖累礦價表現，但國內二季度的高需求發(fā)力后，這一邏輯并沒有太大的影響。那么相應的，海外需求恢復時，首先恢復速度仍需觀察，其次絕對量上與國內需求差距太大。因此，核心矛盾仍然是國內需求總量和結構的變化。
三、鐵礦總結：供需邊際寬松，庫存偏低支撐底部
上半年鐵礦需求持續(xù)回升，而供應低于預期，供需邊際趨緊帶動價格大幅上行。下半年整體來看，供應端在邊際恢復，預期差仍然是淡水河谷的實際發(fā)貨量情況，大部分市場參與者認為難以完成3.1億噸的目標，從近期發(fā)貨量情況看，存在超預期的可能，可以從每周實際發(fā)貨量進行跟蹤。需求方面，由于產能投放疊加限產減少，生鐵產量整體維持高位，不過由于廢鋼和鐵水價差低位，如果終端需求走弱，容易沖擊鐵礦需求?？傮w來看鐵礦的供需格局轉入邊際寬松，港口庫存將逐步走高，但總量庫存低位支撐底部，預計鐵礦整體將呈高位震蕩格局，預計下半年波動區(qū)間85-110美金，鋼材需求和價格的波動將成為鐵礦價格的主導。建議單邊策略以上述價格區(qū)間操作為主，節(jié)奏上跟隨鋼材。
價差策略方面，從月度平衡節(jié)奏來看，09合約交割前總庫存仍然低位，未見持續(xù)性累庫，對09合約仍有支撐。但9-1價差已來到80元/噸高位，09基差也相對偏低，不建議目前追高。若在鋼材淡季及鐵礦階段性累庫沖擊下，價差有所回調，09基差也有所擴大后，正套才有安全邊際。
期權策略方面，6月以來期價連續(xù)高位震蕩，波動率回落至年內低位，短期可同時買入平值看漲與看跌期權，進行做多波動率操作。中長線來看，價格上方空間有限，持有現貨的企業(yè)可在盤面沖高時，賣出虛值看漲期權，實現庫存保值。
